——客户：“见鬼。我就知道我应该再等等的。”

　　GEICO同样也给予了客户们温暖的感觉。自伯克希尔1996年接手GEICO以来，其蜀门私服场占有率由2.5%上升到了8.1%，即净增了700万投保人。这些投保人或许是因为我们的壁虎形象可爱而与我们取得联系，但他们最终选择了从我们这里购买保险产品储存大笔款项，并且因为对我们服务与价格的肯定而成为了我们稳定的客户。

　　1951年1月，当我在20岁以一名学生的身份参观GEICO时就因它而激动，感谢托尼，因为今天的GEICO更加令我感到喜悦。

　　保险公司运营模式的突出特点即预先收取保险费用而滞后支付客户索赔。在一些极端情况下，如一些企业工人的事故赔偿，滞后期甚至能够达到几十年之久。这种当前筹集资金而滞后支付的模式使得我们能够得以持有大量资金，我们称之为“流动资本”。尽管这部分资本最终将会流向客户，但同时，我们能够利用这部分资本进行投资并为伯克希尔-哈撒韦带来利润。尽管不断有保单及索赔被建立，但我们所持有的流动资金受保险交易量的保障仍能基本保持稳定。因此，随着业务增长，我们的流动资金也会越来越多。

　　我们为维持自己的一流财务实力付出极高代价。目前我们照例持有的相当于200多亿美元现金的资产带来的收益很少。但是，我们睡得安稳。

　　首先让我们始于GEICO公司。没错，就是因其8亿美元的年度广告宣传预算而为股东所知的GEICO公司。CEICO首席执行官托尼-奈斯利(Tony Nicely)18岁进入公司工作，现年已经66岁的托尼仍然每天跳着踢踏舞来上班，正如我在79岁时所做的一样。我们都为从事自己热爱的事业而感到幸运。

　　对于我们而言，难度更大的决定是如何衡量伯克希尔相比标普500指数的进步。只用股价变化来衡量也有很好的理由。实际上，在一段较长时间内股价是最好的考验。不过，每一年的传世sf场价格可能会极其不稳定，即使涵盖时间长达10年的评估也会被衡量期的首尾时间愚蠢的高或低价极大扭曲。微软的史蒂夫-鲍尔默(Steve Ballmer)和通用电气的杰夫-伊默尔特(Jeff Immelt)对此就有体会，他们在执掌这些企业时都遭遇股价变动令人留鼻血的地步。

　　我们绝不会依赖陌生人的善举。“大到不能倒”不会是伯克希尔的退路。反之，我们可以想象的现金需求与自身的流动性相比微不足道，这是我们的事务安排方式。此外，我们量多且多样化的业务的收益将不断注入新的流动性。

　　(单位：百万美元)

　　最后，是我的一项忏悔。去年，董事会结束了一项成本昂贵且成绩不佳的业务，其惨败完全是由自身造成的。

　　如果公司收取的保险费用超过了最终赔偿及运营费用支出总额，那么我们除流动资金的投资收入外还获得了承保盈利收入。这种组合为我们提供了免费使用投资资本的机会，更有利的是，我们甚至还因为持有这部分资金而获得了费用。当然，这一理想结果也产生了强烈的竞争，这种竞争使得近几年大部分时间里财产险行业整体在以亏损局面运营。事实上，这种亏损是整个行业为其所持有的流动资金支付的费用。并且，通常这一成本并不高。当然，不可避免在某些灾难年中，保险业损失的成本会超过其流动资金带来的收入。

　　让我们转到伯克希尔业务的一些具体问题,1.76金币版本。我们有四大业务部分，每一部门的资产负债表和营收帐目都各具特色。因而，如果按照财务报告标准做法把它们混杂在一起会妨碍分析。因此，我们会把它们分为四个单独业务进行展示，这也是查理和我看待它们的方式。

　　我们评估管理层业绩的标准刊登在首页。查理和我一开始就认为，衡量我们完成和未完成的工作要有一个理性和坚定的标准。这令我们避免受到着眼业绩并以此为目标的诱惑。

　　——客户：“很感谢你帮助我以5美元的价格买进了XYZ股票，我听说现在它已经涨到18美元了。”

　　伯克希尔历史上的一项重大事件发生在1985年的一个周六。在阿吉特-贾殷(Ajit Jain)进入我办公室的那一刻，我立即意识到我们找到了一个超级明星。阿吉特被迅速任命负责小型国家赔偿和再投保业务运营。多年来，阿吉特将这一业务发展成为保险领域最卓越的业务之一。

　　泰德-蒙特罗斯(Tad Montross)领导下的General Re在2009年完成了突出的承保盈利业绩，并且为我们提供了罕有的大笔流动资金。除了财产险业务，泰德和他的伙伴们使人寿险的再投保业务也得到了良好发展。

　　企业名称????????????????? 承保盈利????????????????? 年流动资本??

　　伯克希尔通过两个阶段完成了对GEICO的收购。1976年至1980年，我们出资4700万美元购买了GEICO约三分之一的股份，多年来，GEICO通过本身发展完成了大量的再次购买使得我们所持有的股分上涨至50%左右。1996年1月2日,传奇私服登陆器，我们再次以23亿美元现金的形式购买了GEICO剩余的50%股份，这一价格大概是我们最初购买价格的50倍。

　　很久以前，查理制订了自己最远大的雄心：“我只想知道我将丧生何处，那么我就绝不会去那个地方。”这些智慧受到了伟大的普鲁士数学家雅各比(Jacobi)的启发，他将“反向，一直反向”作为解决难题的帮助。(我也知道这种反向方法在一个不那么崇高的层面上也会起作用——倒唱一首乡村歌曲，你会重新得到房子、车子和妻子。)

　　我再次强调，免费使用流动资本并不是整个财产险行业的普遍现象，在大部分时间里，保险费并不足以支付客户要求的索赔及公司运营费用。伯克希尔-哈撒韦取得的成绩仅仅是因为我们拥有众多出色的经理人完成了那些非比寻常的业务。我们保险公司的那些首席执行官们值得我们所有人去感谢，是他们使得伯克希尔-哈撒韦的价值增加了数十亿美元。

　　去年，我们终于拥有了General Re全部100%的股份。泰德和我今年9月将前往科隆，去向那些经理人为伯克希尔所做出的突出贡献表示感谢。

　　华尔街流行的一个小笑话很好地诠释了我们这段经历：

　　如果有一天，查理、阿吉特和我共在一条正在下沉的船上，而我们当中只有一人能获救的话，那么就救阿吉特吧。

　　将标准普尔500指数作为我们的标杆是一个容易的选择，因为我们的股东持有某一指数基金几乎不费什么代价就能赶上它的业绩。那么，他们有什么理由为我们仅仅创造同样绩效而掏钱？

　　我们的财产险业务一直是公司发展壮大的发动机，它为我们取得了惊人的成绩，并在未来的时间里继续充当这一角色。当前财产险公司帐面资产超过其有形资产净额155亿美元。当然，通过我下面对财产险领域经济模式特点的解释可以了解到，这些公司的价值要远远超过其帐面价值。

　　阿吉特的业务特点正好与GEICO相反。在GEICO，我们拥有数百万的小额保单年复一年地被更新,传奇1.76复古版。然而阿吉特签定的保单数量很少，但其影响很大。在全球范围内，阿吉特是人们在寻求为巨大而非同寻常的事物购买保险时想到的第一人。

　　一个大的负面因素是，随着公司规模的增长，我们的业绩优势大幅减少，这一令人不快的趋势势必会持续下去。可以肯定的是，伯克希尔拥有许多出众的业务和一批真正优秀的经理人，并以一种不同寻常的企业文化运营，使他们能够最大限度发挥自己的才干。查理和我相信，这些因素随着时间的推移将继续创造好于平均水平的业绩。但是，巨大数额已经形成扎根，而我们的未来优势(如果有的话)会是我们的一小部分传统优势。

　　总计?????????????? $1,559?????? $2,792???????? $61,911?????? $58,488

　　我们应该注意到，如果选用传世私服场价格作为我们的衡量标准，伯克希尔的业绩看起来会更好，自1965财年年初以来的年复合增长率达到22%。令人惊讶的是，由于这一温和的年复合增长率差额，45年以来，冒险岛sf场价值的年增长率达到801516%，而账面价值的增长率为434057%(如第二页所示)。我们的征途sf场增长率更高，这是因为在1965年，伯克希尔股票以营收不佳的纺织资产账面价值一个合适的折扣出售，而如今伯克希尔股票一般以其一流业务的账面价值溢价出售。

　　我们没有尝试去讨好华尔街。基于媒体或分析师传奇私服进行交易的投资者不是我们喜欢的类型，反而我们希望合作伙伴是因为希望对自身理解的企业进行长期投资、并认同这个企业所遵循的政策而加入伯克希尔,网通传奇。假如查理和我要与一些合作伙伴加入一家小企业，我们会寻找与我们志同道合、了解共同目标和共有命运会促进股东和经理人之间幸福的企业“婚姻”的合作者。企业发展到巨大规模也不会改变这一事实。

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　　我们有所不为

　　查理和我避开我们不能评估其未来的业务，无论他们的产品可能多么激动人心。过去，即使是普通人也能预测到汽车(1910年)、飞机(1930年)和电视机(1950年)这些行业的蓬勃发展。不过，未来则会包含会扼杀所有进军这些行业的公司的竞争动力，即使幸存者也常常是鲜血淋漓地离开。

　　以下这些例子体现我们如何在伯克希尔应用查理的思想：

　　Other Primary????????? 84????????? 210?????????? 5,061???????? 4,739

　　GEICO的增长在2010年可能会有所减缓。尽管我们“低成本”的特点无疑会在未来给我们带来可观的业务，但由于劲舞团私服场总的汽车销售量大幅下跌,超变态传奇，美国车辆登记数目实际上也在下降。此外，高失业率使得越来越多的破天一剑sf放弃了保险。1995年，GEICO是全国第六大汽车保险公司，而现在，我们的排名已经上升至第三位。企业的流动资本也由27亿美元上涨至96亿美元。同样重要的是，GEICO在伯克希尔管理的14年里，其中的13年均实现了承保盈利。

　　衡量我们每年进步的理想标准或许是伯克希尔股票每股内在价值的变动，奈何这一价值的计算方法难以与精确搭边，所以我们运用了一个粗略的替代标准——每股的账面价值。依靠这一标准有其自身的缺点，我们在92和93页对此进行了讨论。此外，大多数企业股票的账面价值都低估了内在价值，在伯克希尔当然也是如此。总的说来，我们业务的价值要比其账面价值高得多，而且在我们十分重要的保险业务中差额庞大。即使如此，查理和我认为，我们的账面价值(虽然被低估)，是追踪内在价值变动的最得力工具。运用这种衡量标准，正如本封信开篇一段所言，自1965财年以来，伯克希尔账面价值每年的复合增长率达20.3%。

　　——经纪人：“是的，这才刚刚开始呢。事实上，由于该公司表现强劲，相比5美元时，在18美元买进会甚至赚得更多。”

　　下面是我们保险业四个构成部分财产险和人寿险业务记录：

?致伯克希尔-哈撒韦公司股东：

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　　以我或许存有偏见的观点来看，伯克希尔-哈撒韦拥有全球最好的大型保险运营机构，并且无疑我们也拥有世界上最好的经理人。自1967年进入保险领域至2009年底，我们的流动资金从当时的1600万美元上升至620亿美元。更重要的是，我们已连续7年实现了承保盈利运营。我很有信心，在未来的大部分时间里，我们也将能保持承保盈利的骄人局面。如果现实发展正如我的预计，那么我们的流动资本将是免费的。即尽管持有多达620亿美元的存款，我们仍可以在不必支付利息的情况下，使用这部分资金进行投资为我们带来利润。

　　General Re????????? $ 477??????? $ 342??????? $ 21,014????? $ 21,074

　　收购BNSF之后，我们现在拥有25.7万名员工和数百家运营分支。我们希望增加这两方的数量，但绝不允许伯克希尔成为一个充满各种委员会、预算报告和多级管理层的某种巨头。反而我们计划以一批单独管理的中型和大型企业的方式运营，这些企业的大多数决策都在运营层做出。查理和我将把自己的角色限于募集资本、控制企业风险、挑选经理人和制定他们的薪酬。

　　GEICO???????????????? 649????????? 916?????????? 9,613???????? 8,454

　　除上述三大动力，我们还拥有一些规模较小的保险公司，他们中的大部分都专攻保险业中某个不常见的特殊领域。总的说来，他们一直在良好运转，从下面的数据中可以看出，这些小型保险公司一直为我们提供稳定的流动资本。查理和我十分重视和感谢这些企业以及他们优秀的经理人。

　　保险业

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